界面新闻记者 | 刘沥泷
一只小盘股突然被纳入港股通及指数成分股以后会发生什么？
近日，药捷安康-B（02617.HK）的股价“蹦极”给出一个经典答案。
自9月8日起，此前日均成交不足1600万港元的药捷安康-B突然开始放量猛涨，至9月16日盘中一度飙至679.5港元，短短7个交易日股价最大涨幅接近10倍，最高价格相较于6月23日上市发行价格13.15港元涨了50倍。
9月16日，药捷安康股价从一度大涨63.73%，到收盘大跌53.73%，全天总成交45.43亿港元，一众高位冲进去的股民全部被埋，无数“基民”也被动受伤。
随着如此戏剧化的一幕上演，关于资金精准“猎杀”指数基金的讨论被抬到台前，指数投资大发展的趋势下，二级市场生态会有怎样的变化？
药捷安康-B“蹦极”背后
9月8日之前，药捷安康-B是一只典型的港股次新“小盘股”。公司以临床需求为导向，专注于肿瘤、炎症及心血管疾病领域的小分子创新药物研发，2023年、2024年以及今年上半年分别亏损了3.43亿元、2.75亿元和1.23亿元。
这家公司于今年6月23日登陆港股市场，发行价格为13.15港元/股，总股本3.97亿股，IPO公开发行1528.1万股，扣除基石投资者认购的约979万股以后，实际流通股仅约549万股。
截至9月5日，该股收盘价为63.1港元/股，相较于发行价格上涨379.85%，自上市以来的日均成交额仅为1588.06万港元。
9月8日，药捷安康-B被纳入港股通以及多只恒生指数系列成分股，南下资金自此开始集中涌入，逐步成为该股背后重要的买方力量。
Wind数据显示，截至9月11日，港股通累计持有96万股药捷安康-B，约占该股实际流通股的17.49%。在此期间，该股股价上涨72.27%，日均成交额上升至3.58亿港元。
图：港股通持仓药捷安康情况
来源：Wind
根据指数编制规则，药捷安康-B在纳入港股通后，又迅速被纳入国证港股通创新药指数（987018.CNI），挂钩该指数的被动资金开始集中流入。（注：国证指数官网并未显示相关公告，但是交易所相关ETF申赎清单中已经有药捷安康-B，根据指数编制方案，生效时间应为9月12日收盘后）。
图：港股通创新药指数编制方案
来源：国证指数官网
Wind数据显示，截至9月16日，挂钩该指数的港股通创新药ETF合计规模约356亿元。
一般来说，为了保证跟踪误差，被动基金都会在临近生效日的时候进行调仓，如果没有买够的话，生效日之后还会继续买入。
根据wind数据，9月12日，港股通累计持仓药捷安康-B的数量大幅增加至217.45万股，相较于前一交易日增长126.51%，接下来的两个交易日进一步增加至306.25万股、409.95万股。
截至9月16日，港股通累计的持股数量占该股实际流通股的比例已经高达74.67%。药捷安康-B在此期间最大涨幅高达523.97%。
有业内人士对界面新闻分析指出，药捷安康-B本身是一只日成交一两千万港元的股票，指数成分股的调整，使得被动基金集中出现大量买入需求，其买入行为必然会大幅推升该股股价。随着股价上涨、市值攀升，药捷安康-B在相关指数中占据的权重也水涨船高，被动基金的买入需求继续增加，加之期间可能还有很多个人投资者参与炒作，共同导致药捷安康-B短期内股价暴涨。
只是被动资金助推下的暴涨终究难以持续，于是便出现了9月16日的“后半场”，药捷安康-B从历史峰值一跃而下，盘中一度跌至165港元/股，最终收于192港元/股，日内最大跌幅75.72%。
药捷安康-B的盘子太小了，所以被动基金对其股价的影响被放大了无数倍涨盈配，最终呈现出了戏剧性的一幕。
对于一些“大块头”来说，指数基金的力量同样不容小觑，比如此前一度登临A股股王之位的寒武纪（688256.SH）也曾因为被动基金的“托举”成为资本市场关注的焦点。
近年来寒武纪陆续被纳入多只指数成分股，比如2021年3月纳入科创50指数、2023年12月纳入沪深300指数、2024年12月纳入上证50指数和中证A500指数、今年3月纳入富时中国A50指数等。
界面新闻统计发现，近年来内地指数基金持有寒武纪的股票数量稳步上升，从2020年底的16.56万股，至今年中报已经达到6558.7万股，占该股流通A股的比例也从0.53%大幅增加至15.71%。
图：内地被动基金近年来持仓寒武纪情况
数据来源：Wind、界面新闻整理
近年来寒武纪股价持续走强，2023年和2024年年涨幅分别为147.36%和387.55%，今年8月28日盘中一度刷出1595.88元/股的历史新高，截至9月17日，最新收盘价为1442元/股，今年以来涨幅为119.15%。
广州某私募研究总监王先生对界面新闻表示，指数基金的托举为该公司股价提供了强有力的支撑。成分股的上涨反过来也会在一定程度上带动相关指数走强，如果从相对较长的时间周期来看，又会吸引更多的投资者流入，使得相关ETF不断扩容，从而为成分股提供更多的流动性。
当然，多位接受界面新闻采访的业内人士也一致认为，任何个股的股价波动都不可能受到单一因素影响，最近部分市场解读有些夸大了指数基金的影响。
资深投资者郑先生对界面新闻表示，除了指数基金以外，其他各路资金的积极参与，今年以来在DeepSeek影响下，科技股本身就备受关注，寒武纪又是市场公认的正宗AI算力龙头，多重buff叠加，最终在市场合力的推动下寒武纪短暂站上“股王”之位。
爆火的指数基金
指数基金对药捷安康-B、寒武纪等个股二级市场走势的影响越来越受关注，其中的一个重要原因是近年来指数投资确实太火了。
指数投资是一种以复制指数成分股构建投资组合的被动投资方式，核心目标是通过最小化跟踪误差实现与指数收益率的高度匹配。
华辉创富投资总经理袁华明对界面新闻表示，指数投资主要具备如下几个优势：首先，指数投资是被动投资，相较主动投资基金，成本低、透明度高；其次，历史数据表明，大多数主动管理型基金很难长期跑赢指数；另外，指数基金还有助于投资者的分散投资。
Wind数据显示，2022年11月，股票型ETF资产净值首次突破1万亿元，2024年7月站上2万亿元，今年9月16日，已经高达3.53万亿元。指数基金规模已呈现指数级增长。
图：近年来股票型ETF份额及资产净值变化情况（截至9月16日更新）
数据来源：Wind、界面新闻整理
另一方面，随着量化私募的快速发展，私募指数增强（指增）类产品也在不断扩容。
业内普遍将2017年作为国内量化私募发展过程中的一个重要的分水岭。界面新闻统计发现，以产品名称中明确含有“指数增强”或者“指增”字样为统计基准，2017年以前备案的私募指增产品累计不足100只，随后三年累计的备案数量为406只，而在2020年至2023年期间各年度的备案数量均在500只以上，2024年达到394只，今年截至9月16日已经备案736只私募指增产品。
图：各年度备案的私募指增产品数量变化情况（截至9月16日更新）
数据来源：Wind、界面新闻整理
每天花好几个小时来研究股票，结果收益率居然跑不赢指数，资深投资者谭先生颇为无奈地对界面新闻表示，“早知道还不如直接去买ETF了”。
多位接受界面新闻采访的业内人士均提到，超额收益获取难度增加是近年来国内指数投资爆火的重要原因之一。
深圳的一位私募人士对界面新闻表示，以前国内指数投资发展较慢，主要是A股存在大量潜在的获取超额收益的机会，比如游资的各种造富神话、部分主动权益基金突出的业绩表现等都是很好的例证。然而，近年来随着上市公司数量越来越多、市场环境越来越复杂，个人投资者获取超额收益的难度越来越大，主动权益基金的收益表现也不及预期，导致投资者大规模转向指数基金。
黑崎资本首席战略官陈兴文也对界面新闻提到，近年来A股市场结构分化，热点频繁切换，如新能源、半导体等板块表现突出，传统行业却表现低迷，主动管理型基金选股难度大，管理成本高，而ETF低成本、高流动性、分散风险的特性优势凸显，成为私募优化资产配置、降低风险敞口和管理成本的优先工具。美国金融危机后被动型ETF崛起的经验也印证了这一点，在市场波动大的环境下，低成本、高流动性的ETF更受青睐。
“另一方面，对于居民资金而言，ETF透明性、简单性和便利性特点明显，在主动管理基金超额收益能力下降时，成为更优替代品。当前A股市场‘结构性牛市’中，居民资金更倾向选择能一篮子覆盖主要市场热点的ETF，且其低费率、高透明度满足了普通投资者‘省心投资’需求，推动了居民资金流向转变。” 陈兴文对界面新闻表示。
此外，排排网财富公募产品运营曾方芳还对界面新闻谈到，新“国九条”“科八条”等政策的推出以及ETF快速审批机制等配套措施的落地，为指数投资市场的蓬勃发展提供了坚实的政策支持和流动性保障。
袁华明对界面新闻表示，前段时间包括养老和社保等长期资金配置指数基金，取得了较好收益，形成了示范效应。
未来会怎样？
指数基金最早出现在20世纪70年代的美国，20世纪80年代随着美国401（K）计划推出，规模快速扩张，接着在20世纪90年代，ETF产品的出现又进一步催化了指数投资的蓬勃发展。
Wind数据显示，近年来美国ETF基金数量和规模齐升，截至2024年，美国ETF基金总数已达3882只，ETF基金规模高达10.3万亿美元。
图：美国ETF基金数量与规模变化情况
数据来源：Wind、界面新闻整理
ETF基金在美国基金市场中的规模占比也在快速攀升，从2005年的占比3.15%，至2024年占比已经高达26.29%。
图：美国基金市场ETF规模占比情况
数据来源：Wind、界面新闻整理
相较之下，2002年11月，国内第一只指数基金华安MSCI中国A股指数增强（040002.OF）正式成立，国内第一只ETF华夏上证50ETF（ 510050.OF）则在2004年12月才正式诞生。
截至目前，国内公募基金总规模为33.9万亿元，其中ETF总规模为5.14万亿元，占比约为15.16%，与美国基金市场中ETF的规模占比仍有较大差距。
图：中美基金以及ETF基金规模对比
数据来源：Wind、界面新闻整理
展望未来，袁华明对界面新闻表示，国内A股指数基金还有成长空间。除了沪深300等指数外，未来譬如AI、机器人这样的主题指数基金，有可能会获得投资者更多关注。考虑到指数基金在长期投资中的优势，养老金、保险金和外资应该会继续加大A股市场中各类指数基金的配置。
在规模不断扩张的过程中，指数基金对A股市场的影响也将与日俱增。
多位接受界面新闻采访的业内人士均认为，指数投资的增多将有利于提升A股市场的定价效率，抑制市场的非理性波动。
曾方芳对界面新闻表示，指数基金的壮大促使资金更多流向优质企业，从而更准确地反映公司内在价值；指数基金增强市场稳定性，其被动跟踪特性强化了成分股的流动性溢价；“国家队”资金通过增持ETF注入流动性，有效抑制市场非理性波动。
“不过，指数基金的增多也存在一些潜在影响，比如可能导致市场同质化，资金过度集中于指数权重股，影响其他股票流动性。” 陈兴文对界面新闻谈到。
“从另一个角度来看，被动基金增多加剧指数与成分股深度绑定以后，市场可能经常出现指数和权重股大涨的同时，部分非权重股却没怎么涨，持有相关个股的投资者持仓体验较差的情况。” 广州某私募基金经理张先生对界面新闻表示。
美国ETF规模大扩张对股市的影响也曾引发关注。
华创证券曾在研报中基于文献梳理过美国ETF扩张的影响，其中提到，ETF规模扩张会提升股票价格，或助长大盘风格；ETF通过套利渠道增加其标的证券的波动性水平，成分股被剔除出标普500后年化波动率明显下降；学界关于ETF对市场定价效率的影响仍存争议。
上述受访的私募基金经理表示，美股科技巨头主要包括苹果、微软、亚马逊、Alphabet、Meta、英伟达和特斯拉等，由于它们在标普500、纳斯达克100等指数中权重占比相当大，其股价的涨跌对指数走势起着关键作用，比如近期以来美股不断刷新历史新高，主要是上述多家公司持续上涨推动所致。美股科技巨头对市场也可能带来一些负面影响，主要是估值压力与市场结构失衡，导致市场波动性放大 。
另一方面，截至今年8月，美国市场ETF总数突破4300只，而上市公司数量约为4200家。
“这一历史性的超越意味着涨盈配，在如今的美国市场选择ETF其实并不会比选股更简单，投资者需要花费大量的时间和精力去筛选”，某私募研究总监王先生对界面新闻表示，“未来随着国内ETF的不断扩容，也可能会面临类似的问题。”
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